Uluslararası Tartışmalar Ekseninde Kurumsal Yönetim

Prof. Dr. Dr. Dr. h.c. mult. Klaus J. Hopt

Çeviri: Dr. Öğretim Üyesi Cem Veziroğlu

Birleşik Krallık Cadbury Komisyonu’nun, uluslararası alanda öne çıkan ve Avrupa Komisyonu tarafından benimsenmiş olan, 1992 tarihli tanımına göre kurumsal yönetim, “şirketlerin yönetildiği ve denetlendiği sistemdir”. Şirketler, sermayeye erişim konusunda sınır ötesi rekabet ortamında ancak yönetim ve denetim sistemleri sağlam ve güvenilirse ayakta kalabilirler. Dolayısıyla kurumsal yönetim, her şeyden önce sermayedar konumundaki pay sahipleri hakkındadır. Nihai riski üstlenmiş olan pay sahipleri, vekil konumundaki yöneticiler tarafından kendi çıkarlarının korunmasını beklerler (asil-vekil çatışması). Fakat bu durum, yaygın pay sahipliği yapısının hâkim olduğu ABD’de geleneksel olarak benimsenen ‘pay sahipliği değeri’ (shareholder value) yaklaşımının üstün tutulması gerektiği anlamına gelmez. Diğer yandan Almanya ve diğer Kıta Avrupası ülkelerinde ise, çoğunluk ve azınlık pay sahipleri arasındaki çatışmalara (azınlığın korunması ve şirketler topluluğu hukuku) odaklanılmaktadır. Bilindiği üzere söz konusu ülkelerdeki tipik ortaklık yapısında başat aktörler; kurucu aileler, büyük hissedarlar ve şirket topluluklarıdır. Uluslararası zemindeki güncel tartışma, pay sahiplerinin menfaatini esas alan ‘pay sahibi yaklaşımı’ (shareholder approach) ile daha geniş bir menfaat çevresini dikkate alan ‘paydaş yaklaşımı’ (stakeholder system) arasında cereyan etmektedir. Avrupa Birliği’nde üye ülkeleri, Birleşik Krallık’ta ve özellikle Almanya’da olduğu gibi, ılımlı bir paydaş yaklaşımına dahil etme planından söz edilmektedir. ABD’de de 2019 yılında Business Roundtable, paydaşların menfaatlerine daha fazla odaklanılması gerektiği yönünde bir bildiri yayımladı. Ancak bunun gerçekten kalıcı bir değişime yol açıp açmayacağını göreceğiz.

Kurumsal yönetim, iç ve dış kurumsal yönetim olarak ikiye ayrılır. İç kurumsal yönetim, yönetimin ve denetimin şirket içinde ne şekilde sağlandığıyla ilgilidir. Bu, öncelikle şirketler hukukunun bir görevidir. Nitekim 1965 tarihli Alman Paylı Ortaklıklar Kanunu’nda (Aktiengesetz) bu doğrultuda pek çok değişiklik yapılmıştır. Ancak çoğu ülkede bağlayıcı olmayan kurumsal yönetim kuralları da mevcuttur. Bunun Alman hukukundaki örneği ise ‘2020 Alman Kurumsal Yönetim Kuralları’dır. Bu bağlamda bağlayıcı ve yaptırım gücünü haiz hukuk kuralları ile esnek hukuk kuralları (soft law) arasında dinamik bir tartışma bulunmaktadır. Alman anonim şirketler hukukunda şirketin idaresi yönetim kurulunun sorumluluğundadır; gözetim kurulu ise izleme ve gerektiğinde tavsiyelerde bulunma görevine sahiptir (iki kademeli sistem). Diğer birçok ülkede ise yönetim kurulu genel olarak yönetimden sorumludur ve aynı zamanda yönetimi denetleyen de odur (tek kademeli sistem). Bu kurul sisteminde, birlikte çalışan icracı ve icracı olmayan yönetim kurulu üyeleri bulunmaktadır. Söz konusu sistemlerin arasında bir üstünlük ilişkisi bulunmamakta; uygulamada iki sistem birbirine yakınsamaktadır. Bununla birlikte çeşitli ülkelerin geçmişten gelen farklılıklara sahip olduğu da bilinmektedir. Bu bağlamda örneğin Almanya’da çalışanların gözetim kurulundaki eşit temsiline (co-determination) ilişkin kurallar ve şirketler topluluğuna özgü hükümler mevcuttur. Esasında Avrupa Şirketi (Societas Europaea) Tüzüğü’nde ve Avrupa Birliği’nin Fransa ile İtalya gibi birçok üye ülkesinde öngörüldüğü gibi, pay sahiplerine iki sistem arasında seçim yapma imkanı verilmesi konusunun tartışmaya değer pek çok yönü vardır. Bu imkânın Almanya’da da tanınması önerilmiş ancak henüz başarıya ulaşmamıştır. Kurul(lar), gözetim amacıyla bağlantılı olarak bağımsız ve uzman denetçilerin profesyonel yardımına ihtiyaç duyar. Denetçiler, yönetim kuruluyla veya iki kademeli sistemde gözetim kuruluyla ve onun bünyesindeki denetim komitesiyle birlikte çalışır. Bu nedenle, bağımsız olmaları açısından şirketin organı sayılmasalar da iç kurumsal yönetimin bir parçası olarak kabul edilebilirler.

Günümüzde iç kurumsal yönetim bağlamında pek çok tartışmadan biri, gözetim kurulunun veya tek kademeli sistemde yönetim kurulun ne ölçüde bağımsız olması gerektiği, kaç bağımsız üyeye sahip olması gerektiği ve özellikle kimlerin “bağımsız” olarak kabul edilebileceğidir. Bu husus çeşitli ülkelerde, hatta Avrupa Birliği içinde bile oldukça farklı düzenlemelere tabi kılınmıştır. Finansal kriz, mali kurumlarda olduğu kadar diğer şirketlerde de gözetim konusundaki uzmanlığın en az bağımsızlık kadar önemli olduğunu göstermiştir. Nihayetinde önemli olan ikisi arasındaki dengeyi tutturmaktır. Gözetim kurulunda çalışanların da temsil edildiği durumda, çalışanların bağımsız olarak kabul edilip edilemeyeceği konusunda bazı tartışmalar vardır. Çalışanların bağımsız üye olarak kabul edilmemesi daha yerinde gözükmektedir. Çalışanların gözetim kurulunda temsili bakımından bazı avantajlar ve dezavantajlardan (maliyetlerden) söz etmek mümkündür. Bununla ilgili bir dizi ampirik çalışma mevcut olmakla birlikte henüz ortaya net bir tablo koyulmuş değildir. Almanya’da çalışanların gözetim kurulunda eşit olarak temsil edilmesi onlarca yıldır zorunludur. Bu durum Avrupa Birliği’nde anonim şirketler hukukunun daha da yeknesaklaştırılmasının önünde önemli bir engel teşkil etmiştir. Avrupa Şirketi için bulunan ikna edici çözüm ise pay sahiplerinin ve çalışanların temsilcileri arasındaki müzakere modelidir. Bir ülkede (örneğin Almanya’da) az çok değerini kanıtlamış olan co-determination sistemi, farklı siyasi, sosyal ve kültürel koşullara bağlı olarak başka bir ülke için (örneğin, Elizabeth Warren tarafından bu doğrultudaki yakın tarihli tekliflere rağmen ABD’de) tavsiye edilmeyebilir.

Dış kurumsal yönetim için, şirket kontrolü piyasası (market for corporate control), özellikle ABD’de “en etkili kurumsal yönetim mekanizması” olarak adlandırılmıştır. Yönetim, şirket kontrolü piyasası çerçevesinde doğrudan piyasa tarafından “kontrol edilmektedir”. Yöneticilerin düşmanca devralma (hostile take-over) sonucunda konumlarını kaybetmelerinin önüne geçebilmeleri, kural olarak, şirket hissesinin fiyatını yüksek tutmalarından geçer. Sağlıklı şekilde işleyen bir devralma piyasası, yalnızca pay sahiplerinin menfaatine olmayıp, daha genel planda ekonomiye de katkı sağlar. Bu etkinin yasal olarak en iyi şekilde nasıl sağlanabileceği konusunda ise farklı görüşler vardır. ABD hukukunda, düşmanca devralmaya karşı ihdas edilen savunma önlemlerine izin verilmektedir (örn. just-say-no kuralı ve Revlon doktrini kapsamındaki istisnalar). Hedef şirketin yönetim kurulunun rolü, pay sahipleri için daha yüksek bir kontrol primi sağlama uğruna alım teklifini zorlaştırabilecek bir müzayedeciye benzetilebilir. Buna karşılık Bileşik Krallık Devralma Kuralları (Takeover Code), yüzde 30’luk kontrol eşiği aşıldığı takdirde teklif sahibinin zorunlu alım teklifinde bulunmasını ve buna bağlı olarak da hedef şirketin yönetiminin tarafsız kalmasını ve savunma önlemlerinden kaçınmasını zorunlu kılmaktadır (no-frustration kuralı). Yaklaşık 30 yıllık zorlu bir mücadelenin ardından Avrupa Birliği, 2004 yılında kabul edilen Devralma Yönergesi ile Birleşik Krallık’ın bu yaklaşımını izledi. Ancak Almanya, Yönerge’nin sunduğu seçim imkanını kullanmak suretiyle katı no-frustration kuralını benimsemedi. Bu itibarla Almanya’da yönetim kurulları, gözetim kurulunun onay vermesi koşuluyla, devralma tekliflerine karşı savunma önlemleri alabilmektedir. Bu durum öğretide haklı eleştirilere uğramaktadır. Bir süredir, şirket kontrolü piyasası, ulusal düzeyde stratejik önemi haiz işletmelerin (national champions) devralınmasını, Avrupa Birliği’nden olanlar da dahil olmak üzere, yabancılara kapatan çeşitli ülkeler tarafından alınan korumacı önlemlerle de kısıtlandı. Bu sadece pay sahiplerinin ve piyasanın menfaatlerine aykırı olmayıp, aynı zamanda orta vadede ülke çıkarlarına da zarar vermektedir. Öte yandan mütekabiliyet çerçevesinde diğer ülkelerin de yabancı şirketlerin engelsiz şekilde pazara girişine izin vermesi önemlidir.

Kurumsal şeffaflık ile aydınlatma, iç ve dış kurumsal yönetim kavramları arasında yer almaktadır. Etkin piyasa teorisi (efficient capital markets hypothesis) kapsamında piyasaların bilgi verimliliğine ilişkin kuramsal ve pratik belirsizliklere rağmen şeffaflık ve aydınlatma, şirketler ve sermaye piyasası hukukunun en önemli araçlarıdır. Yönetim, pay sahipleri ve diğer ilgililer arasındaki bilgi asimetrisinin azaltılması, irade özerkliğini güçlendirir ve piyasa mekanizmalarını destekler. Kurumsal şeffaflık (kamuyu aydınlatma), daha esnek ve daha az müdahaleci bir düzenleme aracıdır. Kamunun aydınlatılması, uluslararası alanda sermaye piyasasının kötüye kullanılmasının önlenmesi anlamına gelir: “Güneş ışığının dezenfektanların en iyisi olduğu; elektrik ışığının ise en etkili polis olduğu söylenir” (Louis D. Brandeis). Avrupa Birliği şirketler hukukunun kamuyu aydınlatma modeli aynı zamanda, üye devletler açısından bağlayıcı kuralların fazla iddialı bir adım olacağı durumlarda hukuk düzenlerinin uyumlulaştırılması amacına da hizmet eder. Kurumsal yönetim açısından kamuyu aydınlatma kuralları, amaçlanan davranışsal kontrolün özellikle şirketin pay sahipleri ve piyasa ile iletişimi bağlamında kendi çıkarlarıyla bağlantılı olduğu durumlarda daha da etkili olmaktadır. Kamuyu aydınlatma yalnızca finansal değil, aynı zamanda finansal olmayan şartları da ilgilendirmekte ve gittikçe daha fazla sürdürülebilirliğe odaklanmaktadır. Bu husus aynı zamanda kurumsal yatırımcılar tarafından da daha fazla talep edilmektedir. Avrupa Birliği’nde geleneksel kamuyu aydınlatma sistemi, şirket dışı menfaat sahiplerinin yanında pay sahiplerinin de çıkarına olacak şekilde sürdürülebilir kurumsal yönetim bakış açısıyla finansal olmayan koşulların (çevresel, sosyal ve yönetsel -ESG-) daha fazla dikkate alınmasına yönelik bir değişim sürecinden geçmektedir. Son zamanlarda bu gelişme, örneğin iklim sorunuyla bağlantılı olarak (Hollanda’daki Shell kararı) gözlemlenmektedir. Aynı şekilde bu durum, Haziran 2021’de Almanya’da olduğu gibi tedarik zinciri mevzuatında da görülmüştür. Ayrıca Avrupa Birliği tarafından 2021 sonbaharında önerilmesi muhtemel olan Avrupa Tedarik Zinciri Yönergesinde önemli bir tartışma konusunu teşkil edecektir. Şirketin ve yönetim kurulu üyelerinin bireysel olarak hukuki ve cezai sorumluluğu kurumunun bu kapsamda ne ölçüde kullanılacağı ve bireysel hissedarların ve hatta yurt dışından menfaat sahiplerinin Almanya’da ve diğer üye ülkelerde dava açıp açamayacağı oldukça tartışmalıdır.

Detaylı bilgi için bkz.:

Hopt, Comparative Corporate Governance: The State of the Art and International Regulation in: The American Journal of Comparative Law 59 (2011) 1-73.

Hopt/Davies, Corporate Boards in Europe – Accountability and Convergence in: The American Journal of Comparative Law 61 (2013) 301-375.

Hopt, Takeover Defenses in Europe: A Comparative, Theoretical and Policy Analysis in: Columbia Journal of European Law (CJEL) 20 (2014) 249-282.

Hopt, Law and Corporate Governance: Germany within Europe in: Journal of Applied Corporate Finance (JACF), Vol. 27 Number 4, Fall 2015, 8-15.